Joaquim
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Una crisis de los 80
Una de las grandes innovaciones financieras de los años 80 del siglo XX fue el desarrollo del mercado de los «bonos cochambre», los bonos de empresas que no habían sido calificadas por una de las principales agencias de calificación. Los tipos de interés sobre estos bonos eran (y siguen siendo) bastante superiores a los tipos de interés de los bonos que han sido calificados en uno de los «grados de inversión».
Muchos de estos bonos son en su mayoría «ángeles caídos», emitidos por empresas cuando sus circunstancias económicas eran más favorables y por lo que recibieron una calificación crediticia. Una serie de contratiempos da lugar a la reducción de su calificación crediticia y finalmente a la calificación de solvencia más baja, un percance más y las agencias de calificación podrían colocar a la empresa en el grado de no inversión o calificación especulativa. Esto lo hemos visto últimamente con los países, cómo pasan del “Sobresaliente” (AAA) al “Suspenso” (CCC) en pocos años y cómo eso afecta a su capacidad de endeudamiento.
Las autoridades reguladoras han prohibido a un gran número de instituciones financieras que tengan bonos que están por debajo de la calificación de solvencia, y, una vez traspasado ese umbral, estos bancos y aseguradoras venden estos bonos con lo que sus intereses suben drásticamente (como nadie los quiere, hay que dar más rendimiento)
En este caso, el argumento del que lo vende es que los compradores de los bonos cochambre, tendrían así una cartera diversificada en los cuales los ingresos por intereses adicionales serían lo suficientemente mayores para cubrir las pérdidas si uno o varios de estos bonos se derrumbase porque los prestatarios quebrasen. Por decirlo de alguna manera, compras mucha cochambre, esperando que entre ella encuentres algo de valor.
La innovación a finales de los 70 fue que el banco de inversión Drexel Burnham Lambert, empezó a emitir bonos cochambre, conocidos en círculos más educados como “bonos de alto rendimiento” (que importante es este cambio de nombre); el autor intelectual de esta innovación fue Michael Milken. Las empresas que emitían estos bonos de alto rendimiento tenían calificaciones crediticias tan bajas que los inversores compraban sus bonos únicamente si los tipos de interés eran elevados. Muchas empresas emitieron bonos cochambre para conseguir la liquidez necesaria que les permitiría realizar compras, por ejemplo una empresa A podía emitir bonos de alto rendimiento para conseguir el efectivo para comprar a la empresa B antes de que esta obtuviera el efectivo para comprarla a ella.
Como nos bonos no habían sido calificados por una agencia de la calificación, los tipos de interés que pagaban en estos bonos era normalmente de 3 o 4 puntos porcentuales superiores a los tipos de interés sobre los bonos con calificación de solvencia que habían sido revisados por una de las agencias de calificación crediticia.
El problema estaba en que es bastante discutible si algunas partes de las operaciones de suscripción de Milken eran ilegales o poco éticas. Es cierto que muchas de las empresas que compraron bonos cochambre eran asociaciones de ahorros y préstamos y otras instituciones de ahorro y aseguradoras; los gestores y propietarios de algunas de estas empresas habían usado a Drexel Burnham Lambert como suscriptor para aumentar el capital. Las instituciones de ahorro vendían depósitos basados en la garantía del gobierno de los EE. UU., ofrecía tipos de interés muy elevados sobre sus depósitos y después utilizaban el efectivo de la venta de los depósitos para comprar los bonos cochambre que Milken y Drexel Burnham Lambert habían suscrito. Alrededor de la mitad de las empresas que habían emitido los bonos cochambre a través de Drexel Burnham Lambert quebraron y como consecuencia de ello las instituciones de ahorro incurrieron en enormes pérdidas. Muchas de estas instituciones que habían proporcionado el mercado para los bonos de alto rendimiento, quebraron con pérdidas para los contribuyentes americanos de muchas decenas de miles de millones. Pero todo fue legal.
En 1988 la cadena de farmacias Revco D.S., Inc. se declaró en quiebra, por no poder pagar los intereses sobre los 1,3 mil millones de dólares que le habían prestado para financiar su compra en 1987. En ese momento, el capítulo de los años 80 en la historia de los bonos cochambre había terminado, más de la mitad de las emisiones suscritas por Drexel Burnham Lambert habían quedado impagadas con pérdidas para los titulares de los bonos, y los contribuyentes estadounidenses, de decenas de miles de millones de dólares.
Henry Kaufman (el Gurú de Wall Street de aquella época) denunció el aumento de todo tipo de deuda, consumidor, gobierno, hipotecas, societaria, incluyendo bonos cochambre. Kaufman argumentaba que la calidad de la deuda disminuía a medida que la cantidad de la misma aumentaba. Felix Rohatyn, un distinguido banquero de inversión llamó a los EE. UU. «casino de bonos cochambre».
Aun así, los titulares de los bonos cochambre ganaban tipos de interés muy superiores a los de los titulares de bonos tradicionales, al menos por un momento.
En la desaceleración económica de finales de los 80 y principios de los 90, muchas de las empresas que habían emitido bonos cochambre quebraron. Habría sido necesario un milagro económico para evitar un impago y finalmente los titulares de los bonos cochambre en promedio perdieron un tercio de su dinero y que los adicionales 3 o 4 puntos porcentuales de ingresos por intereses al año de estos bonos no eran suficientes para compensar el gran número de impagos.
Esta historia, de hace más de 30 años, me recuerda demasiado a lo que ha ocurrido en la actual crisis, aunque ahora la cochambre es mucho más ámplia y nos ha salpicado a todos.
Una de las grandes innovaciones financieras de los años 80 del siglo XX fue el desarrollo del mercado de los «bonos cochambre», los bonos de empresas que no habían sido calificadas por una de las principales agencias de calificación. Los tipos de interés sobre estos bonos eran (y siguen siendo) bastante superiores a los tipos de interés de los bonos que han sido calificados en uno de los «grados de inversión».
Muchos de estos bonos son en su mayoría «ángeles caídos», emitidos por empresas cuando sus circunstancias económicas eran más favorables y por lo que recibieron una calificación crediticia. Una serie de contratiempos da lugar a la reducción de su calificación crediticia y finalmente a la calificación de solvencia más baja, un percance más y las agencias de calificación podrían colocar a la empresa en el grado de no inversión o calificación especulativa. Esto lo hemos visto últimamente con los países, cómo pasan del “Sobresaliente” (AAA) al “Suspenso” (CCC) en pocos años y cómo eso afecta a su capacidad de endeudamiento.
Las autoridades reguladoras han prohibido a un gran número de instituciones financieras que tengan bonos que están por debajo de la calificación de solvencia, y, una vez traspasado ese umbral, estos bancos y aseguradoras venden estos bonos con lo que sus intereses suben drásticamente (como nadie los quiere, hay que dar más rendimiento)
En este caso, el argumento del que lo vende es que los compradores de los bonos cochambre, tendrían así una cartera diversificada en los cuales los ingresos por intereses adicionales serían lo suficientemente mayores para cubrir las pérdidas si uno o varios de estos bonos se derrumbase porque los prestatarios quebrasen. Por decirlo de alguna manera, compras mucha cochambre, esperando que entre ella encuentres algo de valor.
La innovación a finales de los 70 fue que el banco de inversión Drexel Burnham Lambert, empezó a emitir bonos cochambre, conocidos en círculos más educados como “bonos de alto rendimiento” (que importante es este cambio de nombre); el autor intelectual de esta innovación fue Michael Milken. Las empresas que emitían estos bonos de alto rendimiento tenían calificaciones crediticias tan bajas que los inversores compraban sus bonos únicamente si los tipos de interés eran elevados. Muchas empresas emitieron bonos cochambre para conseguir la liquidez necesaria que les permitiría realizar compras, por ejemplo una empresa A podía emitir bonos de alto rendimiento para conseguir el efectivo para comprar a la empresa B antes de que esta obtuviera el efectivo para comprarla a ella.
Como nos bonos no habían sido calificados por una agencia de la calificación, los tipos de interés que pagaban en estos bonos era normalmente de 3 o 4 puntos porcentuales superiores a los tipos de interés sobre los bonos con calificación de solvencia que habían sido revisados por una de las agencias de calificación crediticia.
El problema estaba en que es bastante discutible si algunas partes de las operaciones de suscripción de Milken eran ilegales o poco éticas. Es cierto que muchas de las empresas que compraron bonos cochambre eran asociaciones de ahorros y préstamos y otras instituciones de ahorro y aseguradoras; los gestores y propietarios de algunas de estas empresas habían usado a Drexel Burnham Lambert como suscriptor para aumentar el capital. Las instituciones de ahorro vendían depósitos basados en la garantía del gobierno de los EE. UU., ofrecía tipos de interés muy elevados sobre sus depósitos y después utilizaban el efectivo de la venta de los depósitos para comprar los bonos cochambre que Milken y Drexel Burnham Lambert habían suscrito. Alrededor de la mitad de las empresas que habían emitido los bonos cochambre a través de Drexel Burnham Lambert quebraron y como consecuencia de ello las instituciones de ahorro incurrieron en enormes pérdidas. Muchas de estas instituciones que habían proporcionado el mercado para los bonos de alto rendimiento, quebraron con pérdidas para los contribuyentes americanos de muchas decenas de miles de millones. Pero todo fue legal.
En 1988 la cadena de farmacias Revco D.S., Inc. se declaró en quiebra, por no poder pagar los intereses sobre los 1,3 mil millones de dólares que le habían prestado para financiar su compra en 1987. En ese momento, el capítulo de los años 80 en la historia de los bonos cochambre había terminado, más de la mitad de las emisiones suscritas por Drexel Burnham Lambert habían quedado impagadas con pérdidas para los titulares de los bonos, y los contribuyentes estadounidenses, de decenas de miles de millones de dólares.
Henry Kaufman (el Gurú de Wall Street de aquella época) denunció el aumento de todo tipo de deuda, consumidor, gobierno, hipotecas, societaria, incluyendo bonos cochambre. Kaufman argumentaba que la calidad de la deuda disminuía a medida que la cantidad de la misma aumentaba. Felix Rohatyn, un distinguido banquero de inversión llamó a los EE. UU. «casino de bonos cochambre».
Aun así, los titulares de los bonos cochambre ganaban tipos de interés muy superiores a los de los titulares de bonos tradicionales, al menos por un momento.
En la desaceleración económica de finales de los 80 y principios de los 90, muchas de las empresas que habían emitido bonos cochambre quebraron. Habría sido necesario un milagro económico para evitar un impago y finalmente los titulares de los bonos cochambre en promedio perdieron un tercio de su dinero y que los adicionales 3 o 4 puntos porcentuales de ingresos por intereses al año de estos bonos no eran suficientes para compensar el gran número de impagos.
Esta historia, de hace más de 30 años, me recuerda demasiado a lo que ha ocurrido en la actual crisis, aunque ahora la cochambre es mucho más ámplia y nos ha salpicado a todos.
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