CAF: construcciones y auxiliar de ferrocarriles

CAF gana contratos en Boston y Alemania mientras su beneficio cae un 41%​

CAF (Construcciones y Auxiliar de Ferrocarriles) arrastra una cartera de pedidos de 9.000 millones de euros y una lista de contratos que va de Boston a Rostock pasando por Belfast y Oslo. Y, aun así, hay sesiones en las que su acción se deja un 9% de golpe y vuelve a los 25 euros. Más pedidos, menos dinero: la paradoja lleva años circulando entre los inversores y sigue sin resolverse.

Qué fabrica CAF y dónde vende​

La compañía guipuzcoana construye trenes, tranvías, sistemas de señalización y autobuses eléctricos e de hidrógeno, estos últimos a través de Solaris. Está presente en Dinamarca, Inglaterra, Estados Unidos, Países Bajos, la República Checa y España, mantiene el tren del aeropuerto de Oslo para Flytoget, la alta velocidad en Turquía y metros en Montevideo, Lima, Madrid y Santiago de Chile. La internacionalización no es un folleto: es la cuenta de resultados.

En pleno coronavirus, Solaris cerró contratos por 25 millones en Alemania y Países Bajos y sumó otros 25 millones adicionales en autobuses. Después llegó el golpe sobre la mesa: el consejo de la MBTA de Boston aprobó el 31 de agosto un contrato de 102 LRV por 811 millones de dólares, con simuladores de conducción, repuestos y utillaje incluidos. A eso se añaden los 60 millones que Translink, el operador de Irlanda del Norte, ha ampliado durante 15 años más para el mantenimiento de la serie 3000 —y otros 15 para la serie 4000, con 56 coches adicionales en fabricación— y los 52 autobuses de hidrógeno Solaris Urbino que Rebus Regionalbus Rostock ha encargado para el norte de Alemania, con dos hidrogeneras en Güstrow y Bad Doberan.

¿Por qué cae la acción de CAF si gana contratos?​

Porque el negocio crece y el margen se estrecha. Las ventas han subido un 8%, hasta 2.191 millones, pero el beneficio queda un 41% por debajo de los 57 millones del mismo periodo de 2021. Según el análisis que un participante expone en el hilo, el «profit margin» se ha ido prácticamente a la mitad y el flujo de caja operativo encadena descensos desde 2020: de 118 millones en 2021 a 76 millones en 2022.

La cotización traduce ese tira y afloja. Cuando arrancó el seguimiento de este valor, CAF marcaba 31,45 euros; después se fue a 27,30 y en el batacazo llegó a tocar los 25, con un desplome intradía del 9%. Más tarde rebotaba hasta 32,65 con una subida del 3,49%. En medio, unos resultados semestrales que se citan en el hilo: beneficio neto de 34 millones (+12%), cifra de negocios de 1.877 millones (+23%) y resultado de explotación de 85 millones (+27%).

La lectura más incómoda es que CAF está haciendo lo que hacen las compañías de crecimiento: comprar mercado reduciendo lo que gana en cada contrato. El argumento opuesto es que cada adjudicación trae mantenimiento, repuestos y carga de trabajo para décadas. Quien mire solo el titular del beneficio se pierde la mitad de la película; quien mire solo la cartera de pedidos, también.

¿Qué implicaría una fusión entre CAF y Talgo?​

La posibilidad de un binomio ferroviario español vuelve cada cierto tiempo. El atractivo es evidente: control conjunto sobre un paquete notable de patentes y un posicionamiento formidable con la instalación de ferrocarriles por medio mundo. El problema también: departamentos redundantes, plantillas duplicadas y despidos casi inevitables. Talgo cotiza en torno a 4,22 euros y sus cuentas no son tan brillantes, aunque acaba de firmar un pedido de trenes regionales para la DB alemana por 550 millones de euros.

Quién controla CAF: plantilla, Kutxabank y un 3% noruego​

El accionariado explica muchas cosas. Según la explicación que circula por el hilo, la plantilla pesa alrededor de un 25%; Kutxabank y la fundación BBK suman un 15% cada uno y el capital flotante es escaso. Sobre esa estructura se ha instalado un debate de fondo: si el socio de referencia son los propios trabajadores, la empresa puede preferir asegurar carga de trabajo y estabilidad antes que exprimir el margen de cada adjudicación.

El interés extranjero no desaparece. Norges Bank ha aflorado un 3% de CAF —2,97 millones de acciones valoradas en unos 90 millones— y regresa a un capital en el que ya estuvo entre 2013 y 2014. La cultura laboral, por lo demás, genera tanto elogios como recelos: hay quien describe jornadas intensas y quien recuerda que el primer día, a las 07:00, lo primero que se le dijo a un recién llegado fue que tocaba café antes de empezar. Hay ingenieros alemanes y holandeses que se han mudado a Euskadi exclusivamente para trabajar aquí, lo que no es precisamente habitual.

Las dudas: calidad, competencia asiática y dinero público​

No todo son flores. Una parte de quienes siguen el valor sostiene que la división realmente rentable es la de fabricación de ejes y ruedas, y que en algunos proyectos de trenes se pierde dinero. Otra corriente cuestiona abiertamente la calidad del producto y la gestión. Y hay un riesgo estructural que no depende de la empresa: su valor está atado a la inversión pública en transporte, así que su suerte va donde vaya el presupuesto de los gobiernos.

A eso se suma el frente asiático. Con Alstom discutiendo nuevos ajustes, Siemens apretando y Bombardier fuera de juego, la competencia no perdona márgenes bajos. Como advierte un participante, si el mercado se cierra y no entran pedidos nuevos, la sociedad ferroviaria se convierte en una máquina de quemar dinero con una plantilla muy difícil de recolocar.

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¿Cuánto de la caída reciente es castigo merecido por el margen y cuánto es un descuento excesivo para una empresa con 9.000 millones en cartera? La respuesta, de momento, la tiene el próximo contrato firmado.